28 de março de 2024

A hipótese eficaz do mercado e o modelo de estoque para fluxo de Bitcoin

O modelo Stock-to-Flow (S2F) para Bitcoin foi publicado pela primeira vez em março de 2019 e foi bem recebido.Muitos analistas verificaram o modelo S2F integrado e confirmaram as previsões de preço do bitcoin.

O modelo S2F tem sua parcela de críticas, no entantoGanhou. O melhor argumento contra isso é baseado na hipótese de mercado eficiente (doravante ERM). A implicação desse contra-argumento é que, uma vez que o modelo é baseado apenas em informações publicamente disponíveis (S2F, a trajetória do volume de oferta do Bitcoin), portanto, o resultado desta análise e todas as conclusões relevantes já devem estar embutidos no preço.

Neste artigo, a publicação do autor sobre o modelo S2F compartilha sua opinião sobre esse modelo e a hipótese de um mercado efetivo, analisaoportunidades de arbitragem, modelo de risco e rentabilidade e mercados de derivativos.

Modelo de estoque para fluxo

O modelo S2F foi publicado como um modelo de avaliação de bitcoin inspirado no conceito de Nick Szabo de déficits não falsificados e análise S2F por Cyfiddin Ammus.S2F é uma medida de escassez.padrão fundamental do complexo sistema de efeitos dinâmicos de rede do Bitcoin, descrito por Trace Meyer.

O modelo S2F é uma função de potência construída com baseMensaldados do período de outubro de 2009 a fevereiro de 2019, preço BTC = 0,4 * S2F ^3 (onde S2F = 1 / taxa de inflação). Um modelo posterior baseado emAnualdados de 2009 a 2019, fornecem previsões mais altas: preço BTC = 0,18 * S2F ^3,3

Nick @phraudsta foi o primeiro a verificar primeiro (oumelhor dizer «não falsificado») modelo S2F e adicionou análise de cointegração a ele, mostrando que a correlação provavelmente não é espúria. Marcel Burger verificou o modelo S2F e a cointegração utilizando vários testes estatísticos adicionais. Manuel Andersch foi o primeiro investidor institucional (BayernLB) a testar o modelo S2F e a cointegração.

Hipótese de mercado eficaz

GER - bem conhecido em economia financeirahipótese baseada nas idéias de Friedrich Hayek (Prêmio Nobel de 1974) e outros. Para Hayek, os mercados são sistemas que processam informações e fornecem a melhor determinação de preço.

ERT é formalmente descrito (inglês, PDF) por Eugene Fama (Prêmio Nobel de 2013) e é conhecido em três versões:

  1. ERT fraco: os dados históricos de preços já estão incluídos no valor de mercado e não podem ser usados ​​para gerar lucro. A análise técnica e a análise de séries temporais não funcionam.
  2. ER Semi-forte:Publicações de notícias em fontes de mídia como MSNBC, Bloomberg, WSJ ou empresas de pesquisa já estão incluídas no valor de mercado e não podem ser usadas para gerar lucro. A análise fundamentalista não funciona.
  3. RGE forte: mesmo a informação privilegiada não pode ser usada para obter lucro, uma vez queTodosa informação já está incluída no valor de mercado.

A maioria dos investidores e economistas concorda que os mercados financeiros modernos são suficientemente eficientes (ou seja, eles reconhecem ERTs fracas e semiforte), mas não reconhecem ERTs fortes.

De acordo com a ERT, o modelo S2F já deve estar incluído no valor de mercado, uma vez que é baseado em dados públicos (S2F).

Riscos e retornos

Para ser honesto, em todos os meus mais de 20 anos como investidor institucional que gere balanços multibilionários (euro), nunca utilizei o ERR diretamente. Na prática nóslevar em consideraçãoAlemanha eApliquemodelo de risco e retorno.

Tomando ER

Alguns argumentam que os mercados de bitcoinineficaz, mas discordo disso. Em anos anteriores, você podia comprar bitcoin em uma troca por dólares, vendê-lo imediatamente em outra troca por euros ou ienes e convertê-los de volta em dólares com lucro - a arbitragem era possível. Esses horários são coisa do passado (os preços aqui são de 13/01/2020, 20:00 GMT):

BTCUSD = 8100

BTCEUR = 7300

BTCUSD / BTCEUR = 8100/7300 = 1,11

EURUSD = 1,11

BTCJPY = 885.000

BTCJPY / BTCUSD = 885.000 / 8100 = 109

USDJPY = 109

Talvez com computadores potentes e rápidosCom linhas de comunicação e algoritmos para negociação de alta frequência, você ainda pode ganhar algo com isso, mas não existem oportunidades fáceis para arbitragem.

É seguro dizer que o mercado de Bitcoin de $ 150 bilhões (em dólares) com um volume diário de $ 10 bilhões é bastante eficiente.

Modelo de risco e retorno

O reconhecimento do GER não significa a impossibilidade de ganharnos mercados. Você apenas tem que aceitar totalmente os riscos associados. O GER, aliado à falta de oportunidades de arbitragem, nos leva a modelos de risco e recompensa.

Harry Markowitz (Prêmio Nobel de 1990)) introduziu o modelo de risco mínimo em sua famosa teoria de portfólio. William Sharp (Prêmio Nobel de 1990) publicou seu conhecido modelo de precificação de ativos de capital. Do ponto de vista de Markowitz e Sharpe, qualquer retorno pode ser atribuído ao risco.

Este é um modelo simplificado de risco e retorno, sem correlação ou matemática exótica:

Títulos, ouro, ações: dados para 1955–2019 Bitcoin: dados para 2009-2019

Este gráfico é muito importante de entender, então vamos prestar mais atenção nele.

O eixo x neste gráfico é o risco (perda anual máxima) e o eixo y é a lucratividade (retorno anual médio).

O gráfico mostra três ativos clássicos:títulos, ouro e ações. Os títulos têm a menor taxa de risco de 8%, mas também o menor rendimento de 6%. O ouro tem uma taxa de risco mais alta de 33% e um rendimento mais alto de 7,5%. As ações têm a maior taxa de risco de 40% e, ao mesmo tempo, o maior rendimento de 8%.

O ponto chave é que, emDe acordo com a hipótese do mercado eficiente, o retorno pode ser explicado apenas pelo risco. Se você encontrar um ativo acima da linha, à primeira vista pode parecer uma grande oportunidade de investimento. No entanto, uma reação mais apropriada de uma perspectiva de ERT e na ausência de oportunidades de arbitragem seria que isso é bom demais para ser verdade. Provavelmente, estamos perdendo alguns riscos (ou os calculamos mal) e devemos verificar se podemos devolver esse ativo à linha. Não é fácil quantificar o risco (volatilidade), bem como o nível de expertise dos analistas de ações em instituições financeiras. Se um investidor calculou que o risco está abaixo do preço de mercado, e se ele entende exatamente porque o ativo está abaixo da linha, então, e somente então, ele pode tomar a decisão de investir nesse ativo.

A posição do Bitcoin literalmente “não cabe”gráficos». Rentabilidade 200%, risco 80%. Como não consegui traçar esse gráfico dessa maneira, recalculei os números para um investimento de 1% em Bitcoin e um investimento de 99% em dinheiro. Mesmo este investimento em Bitcoin está bem acima da linha: retorno de 8%, risco de 1% (observe que neste caso você não pode perder mais de 1% mesmo que o preço do Bitcoin caia 99%, porque você está investindo apenas 1%) . E se sim, então a minha primeira reacção foi esta: o mercado vê riscos que não estão nos dados disponíveis. Aqui está uma lista de alguns riscos possíveis:

  • Risco de queda de Bitcoin
  • Risco de governos proibirem Bitcoin e assediarem desenvolvedores de Bitcoin
  • Risco de bugs fatais de software
  • Risco de hackers no Exchange
  • 51% de risco de ataques de mineradores centralizados
  • O risco de que o negócio de mineração entre em uma espiral mortal após outra redução pela metade
  • Risco de garfos duros

Em termos de GER e modelos de risco e retorno,todos esses riscos devem ser considerados nos dados de preços. Mas este não é o caso. De acordo com o GER e a fórmula de risco e retorno usada para traçar o gráfico, o risco de 1% deve render 5,5% + 6,2% * 1% = retorno de 5,6%. Enquanto os dados históricos mostram que para 1% + 99% em dinheiro, o rendimento foi de 8% nos últimos 11 anos.

Parece que o mercado superestimou esses riscos e que o Bitcoin foi de fato uma grande oportunidade de investimento, em total alinhamento com o modelo S2F.

Mercados de Derivados

Vamos ver o que os mercados de derivativos podem nos dizer sobre o futuro.

Nos mercados de opções, não há pico durante ou após a próxima redução:

: https://twitter.com/skewdotcom

O mesmo vale para o mercado futuro: o sentimento é bastante otimista, com preços ligeiramente mais altos no futuro, mas sem alta acentuada no período de redução aproximada ou depois dele:

: https://www.theice.com/products/72035464/Bakkt-Bitcoin-USD-Monthly-Futures/data?marketId=6137544.

Isso é interessante porque o modelo Stock-to-Flow prevê preços muito mais altos após uma redução pela metade. Como isso pode ser interpretado?

Acho que a resposta simples é queo mercado hoje está superestimando os riscos futuros, como tem feito nos últimos 11 anos. Um mercado de bitcoin eficiente não só deixa de levar em consideração o valor fundamental da escassez (modelo S2F), mas avalia todos esses riscos:

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  • 42% dos investidores veem os futuros do Bitcoin como o maior risco (baleias e governos estão manipulando o preço do Bitcoin por meio de “Bitcoin de papel”, falsificação e negociações de lavagem).
  • 16% ainda temem a rendição dos mineiros após a redução pela metade.
  • 15% têm medo de pressão de venda devido a repetidos casos de fraude.
  • Sei de conversas com investidores institucionais que o maior medo deles é que o governo possa proibir o Bitcoin.
  • Outro risco frequentemente mencionadoinvestidores institucionais, este é o surgimento de um “novo Bitcoin”, uma nova moeda (emitida pelo governo ou pelo banco central) que substituirá o Bitcoin.

Observe que sem todos esses riscos percebidos, o preço de mercado do bitcoin seria muito mais alto e possivelmente em linha com o modelo S2F.

Com o tempo, alguns desses riscos não são percebidos edesaparecer da lista. Assuma o risco de os mineiros se renderem, por exemplo. Não considero que a probabilidade de sua realização seja significativa, mas 15% dos investidores obviamente pensam o contrário. Se, depois da próxima redução pela metade, o hashrate não diminuir, o risco de rendição dos mineiros perderá sua relevância para os investidores e o preço do bitcoin aumentará.

Conclusão

O modelo Stock-to-Flow (S2F) para bitcoin foi lançado em março de 2019.

A hipótese de mercado eficiente implica que S2F e o modelo preditivo baseado neste coeficiente já são levados em consideração pelo mercado, pois o modelo S2F é construído com base em dados públicos sobre S2F.

Os mercados de bitcoin de hoje são de fato bastante eficientes, pois não oferecem oportunidades fáceis de arbitragem.

No entanto, comparação de dados históricos dos mercadostítulos, ouro, ações e bitcoin mostram que os participantes nos mercados de bitcoin tendem a superestimar os riscos associados a eles. Os retornos do Bitcoin não corresponderam ao risco, mas foram amplamente consistentes com o modelo S2F. As opções de bitcoin e os mercados de futuros ainda não estão mostrando sinais de um aumento de preço próximo ou após a próxima redução pela metade. Os mercados ainda podem superestimar os riscos futuros.

Minha conclusão é que os mercados de bitcoinna verdade, eles são bastante eficazes, e a previsão do modelo S2F também já está embutida no preço de mercado, mas ao mesmo tempo os mercados sistematicamente superestimam os riscos. Portanto, prefiro usar o modelo S2F para prever o preço do bitcoin, em vez dos modelos clássicos de risco e recompensa.

Portanto, aceito a hipótese do mercado eficiente,e ondeEu pegaria aquele bitcoin da foto no início do artigo.

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